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光大证券:青松股份(300132)收购化妆品ODM商诺斯贝尔 构筑双主业龙头
公司概况：19年收购化妆品ODM龙头诺斯贝尔90%股权，铸双主业龙头
公司原主业为松节油深加工，为全球合成樟脑生产龙头，2019年中完成收购本土化妆品加工龙头、全球第四大化妆品ODM生产商诺斯贝尔90%股权，构筑双龙头主业，增厚公司业绩、增强业绩的稳定性。
近几年股权变更频繁。2017.11通过股权转让及表决权委托代理等，实控人由原青松股份董事长柯维龙变更为杨建新，19年底在完成诺斯贝尔收购后，杨建新转让其间接持有的公司股份、并取消表决权委托，目前公司无实控人。
化工业务：合成樟脑小行业的绝对龙头，周期性特征明显
化工业务依托原青松股份，主营松节油深加工，主要产品有合成樟脑、冰片、香精香料等，为全球樟脑行业龙头，18年产能占全球44.78%、占全国78.95%。
合成樟脑行业体量较小、发展成熟、集中度高，原料以松节油为主，产品价格受到供给端影响波动较大，导致公司业绩亦呈现周期波动，16~18年原料价格大涨带动产品价格上涨、促净利三年复合增速达232%，19年原料价格大幅下跌致产品价格下跌、化工业务收入与毛利率下滑明显。
化妆品加工行业：行业成长，本土细分龙头初现、空间广阔
我国化妆品消费升级带动全产业链成长，粗略测算18年化妆品生产产值410亿元、04~18年年均复合增速11%。代工需求主要来源于小品牌外包生产及大品牌部分外包，未来新锐品牌不断涌现、将助力代加工行业持续快速发展。
目前行业集中度低，企业多聚焦单品类代工，部分细分领域本土龙头初现，如面膜领域的诺斯贝尔、彩妆领域的上海臻臣等。借鉴韩国化妆品代加工行业小行业大龙头的格局经验，预计国内龙头空间广阔。
化妆品加工业务：把握机遇成长为代工龙头，拓品类/客户、成长空间大
公司化妆品业务以诺斯贝尔为主体，其2004年成立，主营面膜、护肤品等代工，为全球第四、本土第一化妆品ODM商，把握高景气面膜品类机遇成长为面膜制造龙头，研发及设备领先、产能扩张夯实竞争力。13~18年营收及净利年均复合增速29%、30%，18年收入与净利分别为20、2亿元。
展望未来，下游需求释放、小品牌不断涌现拉动化妆品代工需求，行业前景向好；公司规模效应夯实竞争壁垒、行业口碑建立、进入国际大牌供应链体系，客户质量不断提升；积极拓展护肤边界、布局轻医美等新风口，立足本土大品牌/拓展国际大牌/合作新锐品牌，有望分享高成长红利。
盈利预测与投资建议
公司为松节油深加工、化妆品加工双龙头。其中化工业务呈周期性、当前原料价格经过19年调整后处于底部；我们看好化妆品加工业务发展，获益行业景气、公司自身竞争力强，未来拓品类/客户成长性高。疫情带来短期波动、不改长期向好趋势，考虑化工产品价格变动及疫情影响，下调19/20/21年EPS为0.87/1.01/1.23元，维持“买入”评级。
风险提示：客户拓展不及预期；疫情升级影响加剧；合成樟脑价格波动。
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光大证券:鸿路钢构(002541)深度跟踪研究系列之三:资产及现金流视角 三论鸿路价值
前期两篇深度报告分别从公司战略视角、利润表视角探讨了鸿路在钢结构制造环节的竞争优势以及长期发展逻辑，并总结为“产能扩张”是行业变化及公司竞争优势的注脚。第三篇深度报告，我们从资产负债表、现金流量表切入，一窥其在产业链中的议价能力，并基于FCFF 初探长期价值。
经营现金流改善将有持续性，关注广义营运周期改善。从商业模式分析，制作环节的现金流天然好于工程环节。短期“收现比”、“付现比”均出现下降，主要是“隐形现金流”增加所带来的，即对上下游票据收付增加；存货结构变化、应收账款账龄拉长，都在验证制作环节现金流优于工程环节。最终：广义营运周期大幅缩短（19 年同减39%），是公司经营效率提升、产业链议价能力提升的直观体现；吨营运资金占用持续减少（19 年同减36%），且尚有改善空间，意味着随着产能规模的增长，其ROIC 将边际向上。基于此，鸿路的报表质量改善将有持续性。
利润表也将受益于报表质量改善。资产及现金流的改善可有利于1）公司财务费用率的降低；2）资产减值损失的减少。其中，随着制造业务占比提高，工程类项目“已完工未结算”将会减少，使其资产的质量以及流动性都有较大改善；应收账款周转加快，信用减值风险亦将大幅降低。2019 年度，已经观察到财务费用率、减值占收入比重的降低。
预计自由现金流将有较大改善。自由现金流可拆解为吨钢结构自由现金流×钢结构产量。结合前期报告探讨，我们认为公司产能提升有持续性。吨钢结构自由现金流角度，核心变量为吨钢结构EBIT 和吨钢结构资本开支。吨EBIT 改善具备长期性，源于产能利用率提升、产业链议价提升带来的广义营运周期缩短及吨营运资金占用减少。吨资本开支快速收敛，源于产量基数的大幅增长。二者合力将带动吨钢结构自由现金流向好。
长期价值凸显，维持“买入”评级：坚定看好钢结构装配式建筑发展前景，鸿路商业模式或为最优。维持前期盈利预测，预计20-22 年归母净利为7.0/ 8.8/ 10.6 亿，YoY 分别为25%/ 26%/ 20%，现价对应20 年PE 12x，结合相对估值及FCFF 估值，给予目标价24.12 元，对应20 年PE 18x，维持“买入”评级。
风险提示：政策推动、产能扩张、政府补助不及预期、钢价大幅波动
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光大证券:紫光国微(002049)特种IC快速增长 并购Linxens打造安全芯片全产业链布局
公司概况：紫光国微聚焦"安全芯片"领域。公司创建于2001 年，目前主要产品为智能安全芯片、特种集成电路和晶体元器件，分别由紫光同芯微电子、深圳国微电子和唐山国芯晶源三个核心子公司承担。公司2019 年度实现收入和归母净利润分别为34.30 亿元和4.06 亿元，同比增长39.54%和16.61%。
智能安全芯片业务快速增长，特种集成电路业务亮眼。1、智能安全芯片：智能卡下游应用领域广泛，同方微电子的第二代居民身份证专用芯片、电信SIM卡系列芯片、金融支付类芯片等产品均有望保持快速增长；2、特种集成电路：国微电子的产品包括微处理器、存储器、FPGA/SoPC、总线、接口驱动、电源管理和定制芯片等七大类近400 个品种，覆盖航空、航天、电子、船舶等重要领域，特种装备国产化率提升驱动行业快速增长该业务2019 年度实现收入10.79 亿元，同比增长75.30%，大客户数、合同量、销售额均大幅增长。
FPGA 业务有望打开广阔空间。FPGA 是站在集成电路金字塔顶端的"万能"芯片，下游应用广泛。根据MRFR 数据，在5G 和AI 的驱动下，2018 和2025年市场规模分别约60 和125 亿美元，年复合增长率10.2%。FPGA 的高技术壁垒构筑双寡头格局，Xilinx 和Altera 占据约90%全球市场。紫光国微子公司紫光同创技术实力处于国内领先水平，目前已向通信设备客户批量出货。
紫光国微拟180 亿元并购Linxens 集团形成智能安全芯片全产业链布局。Linxens 集团前身为全球领先的连接器生产制造商FCI 集团的微连接器事业部，目前的主营业务为微连接器、RFID 嵌体及天线等产品的研发、设计、生产、封测和销售。紫光国微完成对Linxens 集团的收购后，将完成"芯片设计-微连接器制造-模组封装-RFID 嵌体和天线"产业关键节点布局。本次交易中，紫光国微拟发5.07 亿股作为股份支付对价并购Linxens 集团，交易对价180 亿元，业绩承诺方紫光联盛承诺Linxens 集团2020-2022 年净利润为5.80、8.51、12.16亿元。本次交易完成后，上市公司将间接持有Linxens 集团95.43%的股权。
盈利预测、估值与评级：我们预计紫光国微2020-2022 年EPS 分别为1.13、1.39、1.71 元，当前股价对应PE 分别为53x、43x、35x；考虑Linxens 集团成功并购和股本增厚后，我们预计公司2020-2022 年备考EPS 分别为1.12、1.49、2.00 元，当前股价对应PE 分别为53x、40x、30x，估值低于行业平均水平，首次覆盖给予"买入"评级。
风险提示：产品研发风险、智能安全芯片下滑风险、毛利率波动风险、Linxens集团业绩不确定性风险。
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光大证券:上海电气(601727)2019年年报点评:聚焦三大领域 致力实现三个转型
事件：公司近日发布2019 年年度报告，2019 年实现营业收入1275.09 亿元，较上年同期增长26.05%；归母净利润为35.01 亿元，较上年同期增长16.06%；扣非后归母净利润为9.96 亿元，较上年同期减少47.59%；非经常性损益中占比较高的是无形资产处置利得16.94 亿元。
公司聚焦“能源装备、工业装备、集成服务”三大领域，其中风电业务较为亮眼。2019 年，公司能源装备、工业装备、集成服务业务分别实现营业收入为464.09、459.44、443.16 亿元，同比增长12.06%、11.64%和83.51%；毛利率为17.81%、17.7%、16.9%；同比减少2.5、1.5、2.0pct；综合毛利率为18.46%，同比减少2.30pct。截至2019 年底，在手订单为2408.6 亿元，较上年年末增长16.3%。其中，传统能源业务如火电设备、核电设备相对比较疲弱，而风电业务增长较好：2019 年新增风电设备订单223.8 亿元，同比增长72.2%，成为2019 年的亮点。
在当前我国宏观经济背景下，公司将致力于实现三个转型，即加快从传统能源装备向高效清洁能源装备转型、加快从传统制造向智能制造转型、加快从单一制造向“制造+服务”模式转型。作为中国大型综合性装备制造集团，公司将积极促进产业技术和信息技术深度融合，以智能制造为重点，充分利用互联网、物联网、大数据、云计算等先进信息技术，推进高端装备的自动化、数字化、智能化；成为我国制造业转型升级的践行者和排头兵。
投资建议：我们预测公司2020-22 年归母净利润为40.12/44.68/49.29 亿元，对应20-22 年EPS 为0.26/0.29/0.33 元，上海电气（A）当前股价对应20 年PE 为18 倍，上海电气（H）当前股价对应20 年PE 为8 倍。公司作为国内领先的能源装备（尤其是海上风电）和工业装备制造龙头，在我国能源结构转型、产业结构调整的大背景下有望利用其龙头优势实现市占率的进一步提升。综合考虑公司可比公司估值以及自身历史PE 走势，给予上海电气（A）2020 年21 倍PE，对应目标价5.56 元，首次覆盖给予“增持”评级；给予上海电气（H）9 倍PE，对应目标价2.61 港元，首次覆盖给予“增持”评级。
风险分析：新冠疫情或其他因素可能带来的宏观经济风险；地缘政治等因素带来的海外业务风险；人民币-美元汇率风险。
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光大证券:南山铝业(600219)2019年年报点评:产品结构持续改善 毛利率稳步提升
事件：
2019 年，公司实现营收215.09 亿元，同比増加6.36%，实现归母净利16.23亿元，同比上涨12.85%，扣非后归母净利14.48 亿元，同比上涨5.51%。单四季度，公司实现营收51.82 亿元，同比下滑1.17%，实现归母净利3.6亿元，同比增长761.44%，扣非后归母净利3.33 亿元，同比上涨4347.15%。
点评：
2019 年，公司扣非净利增长主要在于产品销量增长以及产品结构优化。公司冷轧卷/板实现产销量69.10、70.43 万吨，同比增长18.22%、21.01%；冷轧品板块毛利由2018 年18.12 亿元提升30%至24.68 亿元，毛利率由18.95%上升5.73 个百分点至24.68%。
2019 年，因回款力度加大，公司经营性现金流持续改善并创历史新高，由2018 年21.84 亿元同比增长73.6%至37.92 亿元；应收票据由26.98 亿元下滑至7.94 亿元。
积极海外布局，提升产品附加值
目前，公司在航天领域、新能源汽车领域取得了重大突破。产品质量得到众多知名的航天企业与汽车企业认证，先后成为波音、空客、罗罗、赛峰、中航工业等飞机制造及零部件加工企业合格供应商，供货量持续扩大；为宝马、通用、一汽大众等国内外知名汽车主机厂以及世界知名的新能源汽车厂批量供货，订单持续增长。
配股项目助力氧化铝海外布局
公司配股完成，投资100 万吨/年印尼氧化铝项目，一期项目将于2020 年四季度全线投产。根据2019 年年报披露，工程进度已达47%。如项目能够成功投产落地，将有望提升公司氧化铝自给率。
盈利预测
基于新冠疫情影响下游铝产品需求，我们下调公司2020 年EPS 至0.10 元，维持2021 年EPS 为0.21 元，新增2022 年EPS 为0.25 元。基于公司为铝加工行业龙头，有望受益行业扩容，我们继续维持“增持”评级。
风险提示：项目投产进度不及预期，铝产品价格下跌。
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光大证券:掌阅科技(603533)免费阅读开拓下沉市场 广告与版权再造掌阅
公司是国内互联网数字阅读平台龙头，活跃用户数领先行业。1）行业格局：在中国互联网数字阅读产业中，掌阅科技和阅文集团“两超”均同时拥有庞大用户基数丰富的内容储备，是行业的主要领导者；2）“掌阅”19年度平均月活跃用户达1.4亿，是国内活跃用户最多的阅读类App。
“免费阅读+广告”开辟下沉市场增量流量，变现空间或达169亿。免费阅读以长尾内容开拓长尾读者，通过主打下沉市场吸引过亿新增MAU，行业有望迎来二次成长：保守估计行业的广告空间达134-212亿元，对应单DAU的广告价值约为0.39-0.61元/天，可与休闲游戏广告交叉验证。
公司看点一：全渠道活跃度行业第一，内容生态布局已成气候。1）渠道：19年全渠道MAU和用户活跃率行业第一，手机预装是重要驱动力；与华为联合运营HMS中的“华为阅读”进军海外市场；2）内容：公司的流量规模和运营经验对于内容提供者有较强吸引力，公司持续进行版权采买、优秀作家签约和内容平台投资，拥有数字阅读内容50多万册。免费阅读模式打开行业用户和时长天花板，公司版权产品需求将受益于行业成长。
公司看点二：广告业务潜力可达30亿，收入体量有望再造一个掌阅科技。我们基于公司的用户基础，对各广告类型的渗透率、加载量、eCPM进行详细假设；测算公司的“免费阅读+广告”模式变现空间约为29.3亿；若广告变现空间能够充分释放，产生的收入体量可以再造一个掌阅科技。
公司看点三：百度战略入股，搜索精准流量助力内容分发，“百度系”阅读产品矩阵内容需求带动公司版权产品收入高速增长。1）公司通过非公开发行引入百度作为战投，发行后百度持股8.8%。2）七猫、百度阅读等“百度系”产品矩阵的快速成长带来庞大的版权内容需求，公司内容积淀深厚受益明显，19年版权产品收入增长91%；3）百度的搜索性质流量转化效率或高于信息流流量，紧密合作进一步增强公司内容运营与分发实力。
盈利预测、估值与评级：公司“免费阅读+广告”模式的商业变现潜力巨大，业务逻辑已发生根本变化，现价尚未完全反映公司新业务预期。我们预测公司20-22年净利润分别为2.80/4.41/6.76亿元，对应EPS（考虑百度入股）0.64/1.00/1.54元，PE37/23/15x，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：经济增速下行、广告库存高企、竞争加剧、定增获批不确定性
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排名前三大型上市券商合作渠道,省钱就是赚 期权
光大证券:韦尔股份(603501)2019年年报点评:靓丽成绩单的背后 OV王者归来
首季并表交出靓丽成绩单
公司发布2019年年报，追溯调整后，实现营收136.32亿元，同比增长40.58%，净利润为4.66亿元，同比增长221.14%。剔除公司2017年限制性股票股权激励计划及公司2019年股票期权激励计划在2019年度摊销费用的影响，2019年扣非后归母净利润为5.16亿元，同比增长48.84%。
48M重塑竞争格局，OV王者归来
光学创新永不眠，量的方面，智能手机配置的摄像头数量不断提升；价的方面，CIS的尺寸和分辨率不断提升，CIS的价值量越来越高，CIS市场规模持续高增长。48M成为主流，64M紧跟其后。2019年下半年48M从中高端手机进入低端千元机系列，我们预计2020年下半年64M将有望渗透进入低端千元机系列。48M像素的CIS是一个非常重要的节点，三大难点铸就高壁垒，一旦跨越后，更高端的64M、108M也将水到渠成。随着豪威陆续推出48M和64M产品，宣告王者归来，向上突破靠近第一梯队，同时拉开与第二梯队厂商的距离，豪威的市占率和盈利能力都有望提升。
毛利率提升已显现，协同效应值得期待
2019年豪威（包括思立微）的毛利率提升至30.6%，一方面是由于整体CIS行业景气度较高，更重要的是豪威突破48M，重塑竞争格局，盈利能力提升。公司持续加大研发投入，研发能力持续提升。此外，公司持续做好供应链管理优化，各业务体系的协同效应值得期待。
估值与评级
光学创新永不眠，CIS量价齐升，行业持续增长。公司陆续推出48M、64M产品，王者归来，迈入第1.5梯队，市占率和毛利率有望持续提升。合并报表后，我们上调公司2020-2021年净利润预测分别为20.38、27.06亿元（上次分别为1.49、2.67亿元），新增2022年净利润预测为34.66亿元，当前市值对应PE估值分别为66、50、39倍，上调公司评级至“买入”评级。
风险提示：疫情影响导致半导体行业景气度下行风险、收购整合协同效应不及预期风险、行业竞争加剧风险。
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光大证券:石化油服(600871)业务布局油服全产业链 降本增效利润空间广阔
五大业务支撑全产业链服务能力，油服复苏业绩持续回升。作为中石化旗下唯一油田工程技术服务公司，公司形成了地球物理、钻井工程、测录井、井下特种作业和工程建设五大业务板块，拥有覆盖整个油气产业链的服务能力。随着行业逐渐回暖，公司凭借综合性强、风险抵御能力强的竞争优势，实现收入与盈利的持续回升。
深化改革轻装上阵，降本增效利润空间广阔。2019年公司持续深化改革，各种费率下降明显，毛利率稳步回升。未来一年公司预计机关管理人员同比再压减10%，用工将严格控制用工总数，加强全要素成本管控，全年计划完成降本减费人民币3亿元，稳定毛利水平。
新减产协议达成油价有望出现拐点，能源安全驱动仍是大势所趋。2020年初受OPEC+减产联盟的谈判失败及疫情的双重利空影响，国际原油价格暴跌。4月9日，产油国达成新减产协议，我们认为随着疫情好转和新减产协议的执行，油价有望出现拐点。此外，国家增储上产政策不会受短期油价波动干扰，因此三大石油公司落实“七年行动计划”的确定性仍较强，中长期来看能源安全政策的实施仍会带动国内油服行业的业绩增长。
依托中石化完整产业链，有望受益于管网公司的成立。新管网公司成立后，三大石油公司管道业务增值，石化油服作为中石化集团控股的石油工程和油田技术综合服务提供商，位于天然气全产业链的中游，有望受益于中石化集团管道业务的增值获得更多招标，促进公司业绩上行。
盈利预测与投资建议：由于原油价格下跌，行业复苏不及预期，我们下调20-21年并新增22年盈利预测，预计公司2020-2022年的净利润分别为11.06/13.02/15.06亿元，EPS为0.06/0.07/0.08元。但从中长期来看低位油价难以持续，且考虑到国家政策的驱动与企业内部改革的深化，公司预计受益于上游资本开支的增加与管网公司的成立，维持A股“增持”评级，维持H股“增持”评级。
风险分析：原油价格下跌风险；国际市场运营风险；技术创新风险；市场竞争日益增加风险；安全事故和突发自然灾害风险。
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